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LAS SPAC ESPAÑOLAS

S.P.A.C., son las siglas en inglés de “Special Purpose Acquisition Company”, y son aquellas Sociedades que no tienen actividad operativa propia, sino que su función es la de levantar capital por la vía de una salida a bolsa para posteriormente adquirir o fusionarse (business combination) con otra compañía ya si, con actividad comercial (la Sociedad target). 

A pesar del boom de las SPAC que llevamos viviendo desde hace un par de años en EEUU y en algunos países europeos, éstas ya existían desde hace varias décadas. En España a día de hoy no se ha llevado a cabo ninguna, si es cierto que ha habido promotores o sponsors de SPAC españoles pero éstos, por cuestiones fundamentalmente regulatorias y de cierta inseguridad jurídica que comentaré, han decidido desarrollarlas en otras jurisdicciones como Holanda o EEUU. 

 

La situación en España 

La primera referencia jurídica y/u “oficial” a las SPAC españolas la podemos encontrar en el Anteproyecto de Ley del Mercado de Valores y en concreto en una inclusión a la Ley de Sociedades de Capital, que regulará especialidades sobre las que llama “Sociedades cotizadas con propósito para la adquisición”. 

La inclusión que se propone es la del artículo 535 bis a (parece ser) 535 quinquies. Digo parece ser, ya que en la redacción del Anteproyecto ha habido un error y no se han transcrito los artículos 535 quater ni el 535 quinquies, por lo que, por ahora, sólo contamos con lo establecido en los artículos 535 bis y ter para intentar comprender como pretende el legislador español regular este tipo de compañías. 

 

El artículo 535 bis 

El primero de los artículos comienza, en su apartado 1, con la definición de lo que ha de entenderse por una sociedad cotizada con propósito de adquisición:

“ 1. Se entenderá por sociedad cotizada con propósito para la adquisición aquella que se constituya con el objeto de adquirir la totalidad o una participación en el capital de otra sociedad o sociedades cotizadas o no cotizadas, ya sea directa o indirectamente, a título de compraventa, fusión, escisión, aportación no dineraria, cesión global de activos y pasivos u otras operaciones análogas y cuyas únicas actividades hasta ese momento sean la oferta pública de valores inicial, la solicitud a admisión a negociación y las conducentes a la adquisición que, en su caso, sea aprobada por la Junta General de accionistas.» 

En principio, la definición mantiene la línea esperada en cuanto a qué podemos entender por SPAC en España. Sin embargo, y en mi opinión, no queda claro si aquella participación a adquirir en el capital debe ser por la totalidad, por la mayoría de éste, o si podemos encontrarnos ante una SPAC que adquiera por compraventa participaciones minoritarias en diversas compañías. Por la redacción que da el Anteproyecto, no parece que haya un porcentaje mínimo permitiendo, a priori, esta posibilidad. 

El apartado segundo, pretende regular qué ocurre hasta que se materialice la adquisición o fusión con los fondos obtenidos por los diferentes inversores, estableciendo en concreto lo siguiente: 

“2. Los fondos obtenidos en la oferta pública de valores se inmovilizarán en una cuenta abierta en una entidad de crédito a nombre de la sociedad cotizada con propósito para la adquisición.”

Parece ser, que la intención es que esos fondos pasen a lo que podría asemejarse a una cuenta escrow, muy utilizada en los procesos de M&A. Ésta, es una figura jurídica no regulada en el derecho español que está a caballo y tiene elementos de un contrato de depósito y de mandato. En este punto, personalmente echo en falta algo más de desarrollo para tener claro si esos fondos, aunque inmovilizados o indisponibles, pasan a ser titularidad de la SPAC o por el contrario ésta actúa como depositaría de los mismos.

El apartado 4, al que salto por comentar el 3 y 5 en conjunto, especifica simplemente que estas especialidades también serán de aplicación a aquellas SPAC que tengan valores admitidos a negociación en sistemas multilaterales

Por último, los apartados 3 y 5 establecen lo siguiente: 

“3. Las sociedades cotizadas con propósito para la adquisición deberán incluir en la denominación social la indicación «Sociedad cotizada con Propósito para la Adquisición», o su abreviatura, «SPAC, S.A.», hasta que se formalice la adquisición que sea aprobada.

“5. Dejarán de aplicarse las especialidades del presente capítulo una vez formalizada la adquisición o inscrita la fusión.

A simple vista, ambos apartados no dicen mucho más allá del propio texto. Sin embargo, creo que sí es toda una declaración de intenciones para lo que introducía en el apartado 1. En otras palabras, en mi opinión estos dos apartados cierran la puerta a la existencia de lo que podríamos denominar una SPAC “permanente” que su actividad consista, de forma habitual, en la fusión o adquisición de participaciones mayoritarias o no en el capital de otras sociedades. Ambos apartados, no sé si de forma intencionada o no, quieren delimitar la actividad de las SPAC a una sola adquisición o fusión. En definitiva, la pregunta es si una SPAC es de un “solo uso” o por el contrario puede volver a serlo o serlo de forma permanente. 

 

El artículo 535 ter 

El artículo 535 ter, es el encargado de intentar dotar a los inversores de ese derecho de rescate o reembolso en caso de querer desvincularse de la SPAC. 

“1. Las sociedades cotizadas con propósito para la adquisición deberán incorporar al menos uno de los siguientes mecanismos de reembolso de los accionistas, salvo que se comprometan a realizar la reducción de capital social prevista en el apartado 3:

a) La introducción de un derecho estatutario de separación una vez que se anuncie la adquisición o fusión proyectada, con independencia del sentido del voto del accionista en la junta correspondiente.

b) La emisión de acciones rescatables, sin que resulte de aplicación el límite máximo y las previsiones establecidas, respectivamente, en el artículo 500 y 501 de la presente Ley. El rescate se podrá ejercer en el plazo que prevea la sociedad, a solicitud de los accionistas que lo fueran en la fecha establecida al efecto, hayan votado o no a favor de la propuesta de adquisición.”

El primer mecanismo no plantea ningún problema, ya que efectivamente los estatutos sociales pueden establecer causas de separación distintas a las ya reguladas en la Ley de Sociedades de Capital

Sobre el segundo mecanismo, y la posibilidad de la emisión de acciones rescatables, es la Ley de Sociedades de Capital en sus artículos 500 y 501 la que ya regula esta posibilidad pero con la salvedad de que sólo se podrán emitir acciones rescatables por un importe no superior a la cuarta parte del capital social. Esto obviamente es un problema ya que no sabemos el número de inversores o accionistas que van a decidir no seguir, por lo que debería dirigirse a la totalidad de las acciones de ahí que exceptúe expresamente la aplicación de este límite y lo establecido en el 501. 

Lo más llamativo, en ambos casos, es el plus de protección que se da también a los accionistas que hubieran votado a favor de la adquisición al permitirles que tengan derecho de separación. 

El segundo de los apartados, establece el valor de reembolso de las acciones y no presenta mayor complejidad: “será el precio de la oferta de suscripción previa a la admisión a cotización de las acciones de la sociedad o, de ser inferior, el importe equivalente a la parte alícuota del importe efectivo inmovilizado en la cuenta transitoria correspondiente.”

Respecto al mecanismo de la reducción de capital, establecido en el apartado 3 y que excluiría el tener que optar por uno de los otros dos, el mayor inconveniente que observo, además del relativo al régimen de las Ofertas Públicas de Adquisición (OPA) que comentaré, es que, de la redacción dada por el Anteproyecto, parece que es la Sociedad la que se tiene que comprometer a esa reducción de capital. El problema es que la Sociedad no se puede comprometer a reducir capital; son los accionistas los que tienen esa facultad de votar a favor de una reducción pero la Sociedad per se no. 

 

Los problemas de las SPAC con régimen actual de OPA

1. Reducción de capital para el reembolso a los accionistas: 

Uno de los mayores interrogantes que se plantea con la reducción de capital para el reembolso a los inversores, es cómo se articula con el régimen actual de OPA y en concreto con el artículo 12 del Real Decreto de OPA. Dicho artículo, establece la obligatoriedad de formular una oferta pública de adquisición cuando una sociedad cotizada española, como sería la SPAC, realice mediante compra la adquisición de sus propias acciones para su amortización. 

El régimen mencionado, no resultaría nada operativo ya que la SPAC debería hacer una OPA sobre sus propias acciones y la solución más práctica pasa porque el texto del artículo 535 excluya de aplicación el artículo 12 del Real Decreto de OPA

2. Necesidad de formular OPA a raíz del business combination:

Otros de los problemas que pueden plantearse en la operativa de las SPAC, es qué ocurre en caso de que a raíz de la fusión accionistas de la Sociedad target adquieran derechos de voto en la SPAC igual o superior al umbral del 30% establecido en el artículo 4 del Real Decreto de OPA. Con base en el artículo 3 del mismo texto legal, el titular que alcanzara ese dicho umbral estaría obligado a formular una OPA, lo que obviamente no tendría ningún sentido. No obstante, el Real Decreto de OPA en su artículo 8, apartado g, nos permitiría solicitar a la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) una dispensa de dicha OPA al entender que la fusión o business combination no tiene como objetivo la toma de control sino, un sentido industrial o empresarial. 

Nuevamente, nos encontramos con un régimen nada práctico ya que necesitaremos solicitar a la CNMV esta exención y que ésta nos la conceda. Al igual que en el supuesto de la reducción de capital, la mejor solución pasa porque se entienda que toda fusión que realicen las SPAC obedece a un sentido empresarial o industrial y la exención aplique de forma automática. 

 

Los interrogantes fiscales de las SPAC españolas

Las inquietudes fiscales alrededor de las SPAC son varias (tributación de los sponsors, régimen de la fusión, dirección efectiva y fiscalidad de la propia SPAC,  etc), y requerirían de un análisis muy exhaustivo por parte de un especialista. En mi opinión, desde un punto de vista impositivo, los dos retos más importantes a nivel fiscal y que deben ir de la mano son por un lado la tributación de la propia SPAC y por otro, el que la fusión esté amparada por el régimen de neutralidad fiscal.  En otras palabras, para que España resulte una jurisdicción atractiva para albergar SPAC, éstas tienen que tener un régimen fiscal atractivo y competitivo con los países de su entorno y por otro lado la fusión, al igual que ocurre con otras modificaciones estructurales que tienen motivo económico válido, tiene que estar amparada por el régimen fiscal especial del Capítulo VII de la Ley del Impuesto sobre Sociedades.

Este régimen implica que aquellas rentas que se pongan de manifiesto como consecuencia de la transmisión patrimonial que implica la fusión se difieran; es decir, no es que la fusión esté exenta fiscalmente sino que, la tributación se difiere en el tiempo y en este caso, hasta que se vuelva a producir su transmisión. 

Como decía, el análisis de las implicaciones fiscales lo dejo a los especialistas, pero en mi opinión, al igual que el supuesto de las OPA, lo más ágil sería establecer una interpretación general de que aquellas fusiones que realice una SPAC en el ejercicio de su actividad se consideren que tiene motivo económico válido y por tanto, se puedan acoger al régimen mencionado. 

 

Conclusiones

Como vemos, la figura de las SPAC es muy interesante y sin duda son un mecanismo útil en el mercado. Aunque hasta ahora el proyecto de regular las SPAC españolas ha sido bastante pobre, entiendo que a los puntos débiles se les dará respuesta y esperemos que pronto podamos encontrarnos con una regulación clara, sin grietas y que permita la atracción de inversión a España. 

 

 
El presente artículo contiene información de carácter general, sin que constituya asesoramiento profesional o jurídico.

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